Enrique Goldfarb
1.- Los hechos.
La semana pasada fue una verdadera novela de suspenso, en donde vimos caer fuerte a las bolsas del mundo, lideradas por Nueva York.
La razón, el desconocimiento de hasta qué punto la moratoria en los pagos de los deudores hipotecarios podía contaminar todo el sistema financiero, conduciendo finalmente a una hipotética recesión que no tardaría en propagarse al resto del mundo.
El primer efecto de esta moratoria fue haber hecho caer los fondos de cobertura que habían adquirido las hipotecas y eran acreedores de los pagos de los deudores. Como el fondo refleja en sus activos la recepción de los flujos de pago de las hipotecas securitizadas, el no pago hizo caer el patrimonio de los fondos comprometidos, de manera que cada uno de sus aportantes sufrió pérdidas que han llevado a un profundo desaliento para encontrar nuevos inversionistas que puedan sostener la actividad de la construcción residencial.
Las vastas y generosas inyecciones de liquidez provistas por los bancos centrales apuntan justamente a sustituir a los inversionistas individuales que financiaban en último término la adquisición de hipotecas y que hoy están en franca retirada. Si bien la caída del 6% en la construcción de viviendas del último mes, y que completa un 22% en doce meses, puede ser incluso más pronunciada en el futuro, los fondos provistos por los bancos centrales ayudan a financiar las construcciones reemplazando a los inversionistas, y las cadenas de pago de las constructoras pueden honrar sus compromisos con otras instituciones que contaban con estos pagos en forma oportuna. Y es así, siguiendo estrictamente el hilo del sector afectado, donde podemos apreciar la utilidad de esta asistencia, verdadero rescate de los fondos de cobertura o de cualquier institución orientada a apoyar la construcción de viviendas.
Sin embargo, el efecto es todavía más profundo. Pues lo que se pensaba hasta ahora, es que al separar las hipotecas de los deudores riesgosos hacia fondos donde inversionistas propensos a tomar riesgos los financiarían finalmente, uno podía separar los activos riesgosos de los que no lo son. Pero eso adquirió tal magnitud y profundidad de que muchos de estos activos riesgosos llegaron a fondos con inversionistas que no estaban debidamente advertidos. Porque si no, no se explica porqué la sorpresa de haber perdido parte o toda la inversión si finalmente no les pagaban las deudas, una situación perfectamente previsible en una inversión de riesgo.
Y aquí entramos en un segundo punto más delicado. La actividad de los deudores riesgosos se basaba en pedir préstamos para comprar o construir casas que estimaban podían venderse a un precio mucho mayor. Por ejemplo, endeudarse en US $ 100.000.- para comprar casas que podían venderse al menos en el préstamo incurrido más los intereses , pero idealmente a un precio más alto , funcionaba perfectamente en la medida que los precios de las casas se mantuvieran o subieran de precio. Pero si estos bajaban de precio, la deuda superaría la hipoteca y el deudor hubiera tenido que pagar la diferencia, lo que no estuvo dispuesto a hacer en ningún caso. Luego las deudas a los fondos eran de un monto mucho mayor que la garantía que respaldaba esas deudas y de ahí las pérdidas asumidas por los inversionistas.
2.-¿ Cómo se pinchó la burbuja?
Ahora cabe preguntarse porqué dejaron de subir los precios de las casas. Este es el resultado acumulativo de un proceso sistemático de aumento de las tasas de interés en que la Fed estuvo empeñada desde el año 2004, y cuyos efectos terminan acumulándose quizá años después de iniciado el proceso. Piénsese que las tasas de la Fed están sin variación desde julio del 2006 y sin embargo es ahora que se produce el grueso del reventón de la burbuja inmobiliaria. Para que haya una burbuja, las compras de casas tienen que superar el ritmo de construcción de nuevas casas, pero el sólo aumento de la tasa, que refuerza posibles expectativas de aumentos de tasas futuras hace que el valor presente de la casa construida sea menor. Finalmente, el mercado recoge este cálculo actuarial y va señalando cada vez con mayor fuerza que el precio de sustentación de la vivienda es ilusorio, de manera que los nuevos especuladores que entran al mercado solo están dispuestos a pagar precios cada vez más bajos por las casas, cortando de raíz el circuito y dejando a los especuladores previos con una pérdida patrimonial.
Entonces, lo que el mercado está pidiendo pero que la Fed se niega a conceder, una rebaja sustantiva de la tasa de los Fed funds, es considerada por el organismo monetario como una validación, que pudiera transformarse en eterna, de los cálculos demasiado expansivos de los compradores de casas y una validación de que los activos de riesgo, que operan en un mercado especialmente diseñado para asumirlos, finalmente no tiene riesgos.
Hasta acá el argumento parece impecable, ya que aparentemente está destinado a “que quienes arriesgaron demasiado y a sabiendas, pierdan los suyo”.
El problema reside en la percepción de que el riesgo, hasta ahora bastante limitado y que como tal atraía mucho a los inversionistas, estaba subvaluado, y que esto podría extenderse hasta sectores diferentes del hipotecario, afectando de raíz el proceso de inversión del país. Es decir, casi cualquier actividad podría verse sin fondos por el efecto del aumento de la percepción del riesgo. Esto es lo que quieren decir las autoridades norteamericanas cuando expresan que la baja de tasas se haría solo en caso que se percibiera que las “variables fundamentales de la economía han estado afectadas” y no solo un sector que consideran culpable. Como una menor tasa de interés es compensatoria del mayor riesgo, podríamos decir que las fuerzas de la normalización se pondrían en movimiento con una reversión de las tasas de la Fed. De hecho, las tasa de descuento, con la que los bancos se prestan unos a otros ya fueron rebajadas en 0,5 puntos, de 6.25% a 5,75%. Pero la clave está en la tasa de los Fed funds, a las que la propia Fed presta a los bancos.
3.- Cuando la liquidez no basta.
Claramente el bajón de la bolsa afectó no solo a todos los sectores sino a todos los países, y los simples mortales nos inclinamos a pensar que el momento en que la economía entera se está afectando, ya ha llegado y es momento que la Fed haga lo que debe: que baje unas tasas de interés que ante el peligro de una recesión, se ve enormemente alta.
El presidente de la FED, Ben Bernanke es un estudioso de la Gran Depresión de EE.UU. del 29, y está consciente de la importancia de la oportuna intervención de los bancos centrales en estos procesos recesivos Sin embargo, en ese entonces, las tasas de interés estaban por el piso y la única respuesta posible era solo la inyección de liquidez. Ahora que la tasa está por las nubes, podríamos decir que la liquidez no basta y hace falta bajar el costo del dinero. Y harto.
Lo que nos hace estar optimistas, es que los precios de las acciones no están caros, medidos por una relación precio utilidad muy cómoda respecto a la tasa de interés. Esta RPU del orden de 15 contrasta con aquella de 45 que tuvieron las acciones S&P en los años 2000 y que llegó a 45. Y algo similar sucede con el precio de las acciones chilenas.
Lo natural sería que el reventón de la burbuja inmobiliaria estuviera acompañada en EE.UU. por una suave y sostenida alza de la bolsa para no deprimir el consumo. Y dado que los precios de las acciones no están en absoluto caros, al menos desde el punto de vista de precios presuntamente irracionales de los activos, la rebaja de tasas es una alternativa perfectamente viable y aconsejable para EE.UU. y el mundo. ¿Y la inflación? Deja de ser un problema cuando lo que amenaza es una recesión
1.- Los hechos.
La semana pasada fue una verdadera novela de suspenso, en donde vimos caer fuerte a las bolsas del mundo, lideradas por Nueva York.
La razón, el desconocimiento de hasta qué punto la moratoria en los pagos de los deudores hipotecarios podía contaminar todo el sistema financiero, conduciendo finalmente a una hipotética recesión que no tardaría en propagarse al resto del mundo.
El primer efecto de esta moratoria fue haber hecho caer los fondos de cobertura que habían adquirido las hipotecas y eran acreedores de los pagos de los deudores. Como el fondo refleja en sus activos la recepción de los flujos de pago de las hipotecas securitizadas, el no pago hizo caer el patrimonio de los fondos comprometidos, de manera que cada uno de sus aportantes sufrió pérdidas que han llevado a un profundo desaliento para encontrar nuevos inversionistas que puedan sostener la actividad de la construcción residencial.
Las vastas y generosas inyecciones de liquidez provistas por los bancos centrales apuntan justamente a sustituir a los inversionistas individuales que financiaban en último término la adquisición de hipotecas y que hoy están en franca retirada. Si bien la caída del 6% en la construcción de viviendas del último mes, y que completa un 22% en doce meses, puede ser incluso más pronunciada en el futuro, los fondos provistos por los bancos centrales ayudan a financiar las construcciones reemplazando a los inversionistas, y las cadenas de pago de las constructoras pueden honrar sus compromisos con otras instituciones que contaban con estos pagos en forma oportuna. Y es así, siguiendo estrictamente el hilo del sector afectado, donde podemos apreciar la utilidad de esta asistencia, verdadero rescate de los fondos de cobertura o de cualquier institución orientada a apoyar la construcción de viviendas.
Sin embargo, el efecto es todavía más profundo. Pues lo que se pensaba hasta ahora, es que al separar las hipotecas de los deudores riesgosos hacia fondos donde inversionistas propensos a tomar riesgos los financiarían finalmente, uno podía separar los activos riesgosos de los que no lo son. Pero eso adquirió tal magnitud y profundidad de que muchos de estos activos riesgosos llegaron a fondos con inversionistas que no estaban debidamente advertidos. Porque si no, no se explica porqué la sorpresa de haber perdido parte o toda la inversión si finalmente no les pagaban las deudas, una situación perfectamente previsible en una inversión de riesgo.
Y aquí entramos en un segundo punto más delicado. La actividad de los deudores riesgosos se basaba en pedir préstamos para comprar o construir casas que estimaban podían venderse a un precio mucho mayor. Por ejemplo, endeudarse en US $ 100.000.- para comprar casas que podían venderse al menos en el préstamo incurrido más los intereses , pero idealmente a un precio más alto , funcionaba perfectamente en la medida que los precios de las casas se mantuvieran o subieran de precio. Pero si estos bajaban de precio, la deuda superaría la hipoteca y el deudor hubiera tenido que pagar la diferencia, lo que no estuvo dispuesto a hacer en ningún caso. Luego las deudas a los fondos eran de un monto mucho mayor que la garantía que respaldaba esas deudas y de ahí las pérdidas asumidas por los inversionistas.
2.-¿ Cómo se pinchó la burbuja?
Ahora cabe preguntarse porqué dejaron de subir los precios de las casas. Este es el resultado acumulativo de un proceso sistemático de aumento de las tasas de interés en que la Fed estuvo empeñada desde el año 2004, y cuyos efectos terminan acumulándose quizá años después de iniciado el proceso. Piénsese que las tasas de la Fed están sin variación desde julio del 2006 y sin embargo es ahora que se produce el grueso del reventón de la burbuja inmobiliaria. Para que haya una burbuja, las compras de casas tienen que superar el ritmo de construcción de nuevas casas, pero el sólo aumento de la tasa, que refuerza posibles expectativas de aumentos de tasas futuras hace que el valor presente de la casa construida sea menor. Finalmente, el mercado recoge este cálculo actuarial y va señalando cada vez con mayor fuerza que el precio de sustentación de la vivienda es ilusorio, de manera que los nuevos especuladores que entran al mercado solo están dispuestos a pagar precios cada vez más bajos por las casas, cortando de raíz el circuito y dejando a los especuladores previos con una pérdida patrimonial.
Entonces, lo que el mercado está pidiendo pero que la Fed se niega a conceder, una rebaja sustantiva de la tasa de los Fed funds, es considerada por el organismo monetario como una validación, que pudiera transformarse en eterna, de los cálculos demasiado expansivos de los compradores de casas y una validación de que los activos de riesgo, que operan en un mercado especialmente diseñado para asumirlos, finalmente no tiene riesgos.
Hasta acá el argumento parece impecable, ya que aparentemente está destinado a “que quienes arriesgaron demasiado y a sabiendas, pierdan los suyo”.
El problema reside en la percepción de que el riesgo, hasta ahora bastante limitado y que como tal atraía mucho a los inversionistas, estaba subvaluado, y que esto podría extenderse hasta sectores diferentes del hipotecario, afectando de raíz el proceso de inversión del país. Es decir, casi cualquier actividad podría verse sin fondos por el efecto del aumento de la percepción del riesgo. Esto es lo que quieren decir las autoridades norteamericanas cuando expresan que la baja de tasas se haría solo en caso que se percibiera que las “variables fundamentales de la economía han estado afectadas” y no solo un sector que consideran culpable. Como una menor tasa de interés es compensatoria del mayor riesgo, podríamos decir que las fuerzas de la normalización se pondrían en movimiento con una reversión de las tasas de la Fed. De hecho, las tasa de descuento, con la que los bancos se prestan unos a otros ya fueron rebajadas en 0,5 puntos, de 6.25% a 5,75%. Pero la clave está en la tasa de los Fed funds, a las que la propia Fed presta a los bancos.
3.- Cuando la liquidez no basta.
Claramente el bajón de la bolsa afectó no solo a todos los sectores sino a todos los países, y los simples mortales nos inclinamos a pensar que el momento en que la economía entera se está afectando, ya ha llegado y es momento que la Fed haga lo que debe: que baje unas tasas de interés que ante el peligro de una recesión, se ve enormemente alta.
El presidente de la FED, Ben Bernanke es un estudioso de la Gran Depresión de EE.UU. del 29, y está consciente de la importancia de la oportuna intervención de los bancos centrales en estos procesos recesivos Sin embargo, en ese entonces, las tasas de interés estaban por el piso y la única respuesta posible era solo la inyección de liquidez. Ahora que la tasa está por las nubes, podríamos decir que la liquidez no basta y hace falta bajar el costo del dinero. Y harto.
Lo que nos hace estar optimistas, es que los precios de las acciones no están caros, medidos por una relación precio utilidad muy cómoda respecto a la tasa de interés. Esta RPU del orden de 15 contrasta con aquella de 45 que tuvieron las acciones S&P en los años 2000 y que llegó a 45. Y algo similar sucede con el precio de las acciones chilenas.
Lo natural sería que el reventón de la burbuja inmobiliaria estuviera acompañada en EE.UU. por una suave y sostenida alza de la bolsa para no deprimir el consumo. Y dado que los precios de las acciones no están en absoluto caros, al menos desde el punto de vista de precios presuntamente irracionales de los activos, la rebaja de tasas es una alternativa perfectamente viable y aconsejable para EE.UU. y el mundo. ¿Y la inflación? Deja de ser un problema cuando lo que amenaza es una recesión
